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白酒(jiu)巨(ju)头五粮(liang)液(ye)（000858.SZ）换帅，这一(yi)消息在(zai)白酒(jiu)行业掀起了(le)一(yi)场风波(bo)。10月(yue)7日，五粮(liang)液(ye)股份(fen)有限公(gong)司(si)公(gong)告宣布(bu)，董事会决(jue)定由(you)华涛接任公(gong)司(si)总经理职务(wu)，而蒋文格则因“身体原(yuan)因”卸任。这种辞职理由(you)实在(zai)难以令(ling)人信服，尤其是(shi)在(zai)一(yi)个关键时(shi)刻(ke)，他的(de)突(tu)然离场让人忍不住(zhu)深思(si)其背后(hou)是(shi)否有更(geng)多的(de)隐(yin)情。毕竟，像五粮(liang)液(ye)这样的(de)重要国资控股企(qi)业，其人事变动背后(hou)总有着复杂的(de)博弈。

蒋文(wen)格的(de)去职(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)，虽(sui)然公(gong)告中(zhong)简单一(yi)笔(bi)带过(guo)“身体原因”，但细究(jiu)其职(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)业履历和(he)在(zai)职(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)表现，辞(ci)职(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)的(de)时机(ji)实在(zai)耐人寻味。蒋文(wen)格2018年(nian)空降五粮液(ye)(ye)，担任集团党委委员、董(dong)(dong)事、副(fu)总经理，2019年(nian)跻(ji)身股份公(gong)司董(dong)(dong)事会(hui)，并于2022年(nian)接棒总经理一(yi)职(zhi)(zhi)(zhi)(zhi)。在(zai)他执掌期(qi)间(jian)，五粮液(ye)(ye)的(de)业绩稳(wen)步攀升(sheng)，2022年(nian)营(ying)(ying)收(shou)739.69亿元，同比(bi)增(zeng)长(zhang)11.7%；2023年(nian)，公(gong)司继续保(bao)持增(zeng)长(zhang)势头，营(ying)(ying)收(shou)达832.72亿元，归(gui)母(mu)净(jing)利润也攀升(sheng)至302.11亿元。这些(xie)数据无不显示，蒋文(wen)格在(zai)位(wei)期(qi)间(jian)的(de)经营(ying)(ying)成绩可(ke)圈可(ke)点(dian)。

那么，华(hua)涛(tao)接(jie)任之后，五粮(liang)液的未(wei)来将何去何从？五粮(liang)液能(neng)否(fou)借(jie)此换帅(shuai)契机(ji)，完成战略转型，突破千亿营(ying)收(shou)大(da)关(guan)，华(hua)涛(tao)的一举(ju)一动将直接(jie)关(guan)系到这家百年(nian)老字号的走向。

01

五粮液难以逃脱的“库存劫”

这几(ji)天，大A市(shi)场看似(si)热(re)闹(nao)，股市(shi)确实在涨，但(dan)对白酒行(xing)业来说，深V调(diao)整显然远未结束(shu)。看看五粮液，21年高点(dian)突破347元，而如今反弹(dan)之后(hou)也不过164元，甚至低于年初(chu)股价。白酒板(ban)块要真正回归牛市(shi)，还(hai)有得等。

一句话总结当前白酒行业：短期看(kan)(kan)情(qing)(qing)绪(xu)，长期看(kan)(kan)业绩。眼(yan)下的(de)(de)涨势本质上是政策(ce)催化的(de)(de)“情(qing)(qing)绪(xu)牛”，降息(xi)降准落地，股(gu)市自然(ran)应(ying)声反弹。然(ran)而(er)，白酒板块过(guo)去两年被(bei)压(ya)抑的(de)(de)估值，不只(zhi)是因为增(zeng)速(su)放缓，更因为茅台的(de)(de)降价带(dai)来了负面连锁反应(ying)，压(ya)制(zhi)了整个高端白酒的(de)(de)想象空间(jian)。

消(xiao)费端还(hai)在结构(gou)调整期，终端需(xu)求未完全恢复，库存压(ya)力显(xian)著，再加上价格倒(dao)挂，酒企不得不靠减量保价苟延残喘。面对这样的局面，估值还(hai)能撑多久？

在(zai)这(zhei)个背景下，白酒行(xing)业出现了分(fen)化(hua)。中低端(duan)品(pin)牌如(ru)古(gu)井贡(gong)酒，因库存压力较小(xiao)，业绩增长(zhang)迅猛，2021-2023年(nian)(nian)增速都超20%。而(er)高(gao)端(duan)白酒如(ru)茅台、五(wu)粮液，靠“提(ti)直”维持增长(zhang)。数(shu)据显示，五(wu)粮液的直销占比从2020年(nian)(nian)的12.3%一路提(ti)升到2023年(nian)(nian)的36.5%。“提(ti)直”，成(cheng)了高(gao)端(duan)白酒自救的利器。

但(dan)“提直”这剂“鸡血”并非(fei)长久(jiu)之策(ce)。高(gao)端(duan)酒企在(zai)存(cun)量(liang)市场中(zhong)苦撑，消(xiao)(xiao)费端(duan)增量(liang)有限，社会和渠道(dao)库(ku)存(cun)仍待消(xiao)(xiao)化。为了稳住(zhu)业(ye)绩，“提直”已成为少数可打的(de)牌之一，虽然(ran)管用，但(dan)难持久(jiu)。

尤其对五(wu)粮液来(lai)说，问(wen)题(ti)更(geng)复杂。曾(ceng)经(jing)靠(kao)“大经(jing)销(xiao)商(shang)模式”快速扩张，如今却不得不靠(kao)“提(ti)(ti)直(zhi)(zhi)”来(lai)破局(ju)。五(wu)粮液的(de)管理层一(yi)直(zhi)(zhi)想反超茅台(tai)，搞“普五(wu)”大单品(pin)，摆脱经(jing)销(xiao)商(shang)的(de)束缚。然而，提(ti)(ti)直(zhi)(zhi)虽然提(ti)(ti)升了定价(jia)权，却也把压力(li)传导给了经(jing)销(xiao)商(shang)。要知道，去年(nian)糖酒会上，许多经(jing)销(xiao)商(shang)还在(zai)抱(bao)怨，库存堆积严重，哪怕三年(nian)不生(sheng)产都消化不完(wan)。现(xian)在(zai)不过一(yi)年(nian)多，库存问(wen)题(ti)真的(de)解决了吗？

说(shuo)到(dao)底，五粮液“提直”的空间已(yi)不(bu)多，高端(duan)白酒的增长也(ye)触(chu)顶了。五粮液“摸着茅台过河”的路子，似(si)乎也(ye)快走(zou)到(dao)尽(jin)头。

02

五粮液缩量保价的隐秘逻辑

五粮(liang)液(ye)的(de)(de)“提直(zhi)(zhi)”碰到瓶(ping)颈，这是意料(liao)之(zhi)中(zhong)的(de)(de)事。一方面(mian)，继续推(tui)动直(zhi)(zhi)销(xiao)(xiao)可能会(hui)(hui)引(yin)发(fa)经(jing)销(xiao)(xiao)商的(de)(de)强烈反弹，毕竟他们已(yi)经(jing)承受(shou)了库(ku)存和价格压力，过度提直(zhi)(zhi)只会(hui)(hui)加剧(ju)矛盾。另一方面(mian)，传统(tong)经(jing)销(xiao)(xiao)商不(bu)仅是业绩的(de)(de)缓冲带，还分担了不(bu)少(shao)风(feng)险，直(zhi)(zhi)销(xiao)(xiao)占比(bi)终(zhong)究难以无限制扩张。多数业内人士预计(ji)，提直(zhi)(zhi)的(de)(de)比(bi)例最终(zhong)会(hui)(hui)稳定在40%-50%之(zhi)间。为(wei)什么(me)是这个范围？原因很(hen)简单(dan)：酒企要在量(liang)价策略上保持灵活性，同时也不(bu)能完全把经(jing)销(xiao)(xiao)商逼(bi)入死角。

在(zai)增量消(xiao)失的(de)(de)时代，酒企(qi)不(bu)再(zai)能(neng)肆无(wu)忌惮地压(ya)货。价格倒挂问题(ti)让经销商压(ya)力倍增，渠道(dao)端的(de)(de)库存(cun)压(ya)力已经无(wu)法回避。因此，五粮液不(bu)得不(bu)适(shi)时放缓压(ya)货节奏，给渠道(dao)一些(xie)喘息的(de)(de)空间。与(yu)其(qi)继续靠提(ti)直“压(ya)榨(zha)”渠道(dao)，不(bu)如通过产品结(jie)构调整来(lai)推动高端化(hua)，毕竟，高端化(hua)的(de)(de)成(cheng)功，才是(shi)实实在(zai)在(zai)的(de)(de)业绩。

从五(wu)(wu)粮(liang)液(ye)的(de)量价策略(lve)看，它选(xuan)择(ze)了缩(suo)量保价的(de)路线。2023年上(shang)半年，五(wu)(wu)粮(liang)液(ye)产销量分别减少(shao)25%和15.5%，但有趣的(de)是(shi)，缩(suo)的(de)主要是(shi)低端浓香酒的(de)量，而(er)高端五(wu)(wu)粮(liang)液(ye)的(de)产量反(fan)而(er)同比增加10.75%。这表明五(wu)(wu)粮(liang)液(ye)正在(zai)(zai)积极(ji)推高端化，虽然(ran)整体销量在(zai)(zai)下滑，但它通过高端产品(pin)的(de)提升来弥补。而(er)市场上(shang)流行(xing)的(de)“茅台替代”逻辑(ji)，虽然(ran)能帮助五(wu)(wu)粮(liang)液(ye)吃下一(yi)部分需求(qiu)，但这块蛋(dan)糕的(de)规(gui)模有多(duo)大，仍未可(ke)知。

茅台涨(zhang)价会不会缓解五粮(liang)液的(de)价格压力(li)？恐(kong)(kong)怕未必。库存问题依(yi)然是五粮(liang)液无法(fa)回避的(de)核心挑战。上(shang)半年五粮(liang)液库存增长52.9%，公司解释这是为下半年旺(wang)季(ji)备货，合理，但这是否真(zhen)的(de)完全是为促销(xiao)备货？很难说。毕(bi)竟，经(jing)销(xiao)商手里压的(de)货恐(kong)(kong)怕也不少(shao)。随(sui)着五粮(liang)液继续(xu)推进“提直降(jiang)代”，经(jing)销(xiao)商的(de)“苦日子”恐(kong)(kong)怕还(hai)得继续(xu)。

终究，五(wu)粮液(ye)(ye)面临的最大(da)(da)考(kao)验还是价格(ge)(ge)。如果(guo)核心大(da)(da)单品“普(pu)五(wu)”的终端价格(ge)(ge)稳不住，整(zheng)个缩量提价策略将无从谈起(qi)。事实(shi)上，线上渠(qu)道的价格(ge)(ge)波动(dong)已经显示出端倪。目前，52度500ml的八代普(pu)五(wu)批发价在(zai)960元左右，而部分电商平台的最低促销价却(que)降到(dao)863元。虽说促销价不代表整(zheng)体市场价格(ge)(ge)，但这也暴露(lu)了五(wu)粮液(ye)(ye)在(zai)非直营渠(qu)道上遭遇的价格(ge)(ge)压力。

五(wu)粮(liang)液(ye)的(de)未来，不仅在(zai)于产销结构的(de)优化，更在(zai)于它能(neng)(neng)否在(zai)终端市场真(zhen)正(zheng)稳住(zhu)价格(ge)锚点(dian)。双(shuang)十一将是(shi)个重要的(de)节点(dian)，五(wu)粮(liang)液(ye)能(neng)(neng)否管控(kong)住(zhu)线(xian)上价格(ge)，避免(mian)价格(ge)倒挂的(de)恶性循环，直接关系到其在(zai)高端酒市场的(de)地位和长期策略的(de)成败。

03

如何破局

在(zai)这(zhei)轮牛市(shi)情(qing)(qing)绪中(zhong)，五(wu)(wu)粮液作为行业(ye)的(de)(de)(de)老牌巨头，显然正(zheng)在(zai)寻求从(cong)情(qing)(qing)绪牛市(shi)向(xiang)真正(zheng)的(de)(de)(de)业(ye)绩(ji)牛市(shi)过渡。但情(qing)(qing)绪终究是(shi)(shi)短暂(zan)的(de)(de)(de)，真正(zheng)决定五(wu)(wu)粮液未来走向(xiang)的(de)(de)(de)，还是(shi)(shi)它能否在(zai)风(feng)云(yun)变(bian)幻的(de)(de)(de)市(shi)场中(zhong)维持高端(duan)化战略的(de)(de)(de)定力。曾丛钦掌舵下的(de)(de)(de)五(wu)(wu)粮液，尽管在(zai)“提直降(jiang)代”和渠道(dao)变(bian)革上取得(de)了(le)一定的(de)(de)(de)进展，但这(zhei)些(xie)只是(shi)(shi)应对当前挑战的(de)(de)(de)短期手(shou)段。

更深层次的(de)问题是，五(wu)粮(liang)液如何在(zai)高端(duan)白酒(jiu)市场的(de)存量博弈中，找到持续增长(zhang)的(de)核心驱(qu)动力。茅(mao)台的(de)涨价(jia)无疑是一个标志性事件，它不仅让市场预期高端(duan)白酒(jiu)有机会继续走高，还推升了五(wu)粮(liang)液的(de)“茅(mao)台替代”逻辑。但(dan)是，替代逻辑并不能长(zhang)久维持，五(wu)粮(liang)液需要找到自身的(de)独立价(jia)值(zhi)定位，而不是仅仅作为茅(mao)台的(de)“平替”而存在(zai)。

从长期来看，五(wu)(wu)粮(liang)液必(bi)须解(jie)决几个关键问题：一(yi)是如何(he)应对(dui)渠(qu)道库存压力，防止价格(ge)(ge)倒挂引发的(de)终端崩溃；二是如何(he)在(zai)(zai)国内(nei)消(xiao)费升(sheng)级(ji)的(de)趋(qu)势下，真(zhen)正推动高(gao)端化产品的(de)市(shi)场(chang)(chang)占(zhan)有率；三是如何(he)在(zai)(zai)国际市(shi)场(chang)(chang)上突破(po)现有的(de)格(ge)(ge)局，扩大品牌影(ying)响力，尤其是在(zai)(zai)全(quan)球高(gao)净值人群中的(de)认知度(du)。这些(xie)都将成为五(wu)(wu)粮(liang)液迈向未来的(de)必(bi)答题。

曾(ceng)丛钦(qin)时代的(de)(de)(de)(de)(de)五粮液(ye)，有机会在高(gao)端白酒(jiu)的(de)(de)(de)(de)(de)下半场中，重新定义自己与(yu)市(shi)场的(de)(de)(de)(de)(de)关系。但前(qian)提(ti)是，它要在短(duan)期的(de)(de)(de)(de)(de)“提(ti)直(zhi)”策略(lve)之(zhi)外，找到更加稳(wen)健的(de)(de)(de)(de)(de)增长逻辑(ji)，否(fou)则，提(ti)直(zhi)的(de)(de)(de)(de)(de)空(kong)间(jian)和效益(yi)终究有限(xian)。而随着市(shi)场情绪的(de)(de)(de)(de)(de)消散，五粮液(ye)也将(jiang)不得不面对更为(wei)严峻的(de)(de)(de)(de)(de)业(ye)绩考(kao)验。未来，新任总经理华涛能否(fou)带领五粮液(ye)突围(wei)出圈，真正(zheng)成为(wei)国内高(gao)端白酒(jiu)的(de)(de)(de)(de)(de)领导者，而不是始终追随茅台(tai)的(de)(de)(de)(de)(de)步伐，才(cai)是这场游戏的(de)(de)(de)(de)(de)真正(zheng)看点。

我们拭目以待。