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港股(gu)“燕窝第一股(gu)”又(you)来(lai)了？

6月(yue)12日(ri)，厦门燕(yan)之屋(wu)(wu)生物工程股份有限公(gong)司（下称(cheng)“燕(yan)之屋(wu)(wu)”）在A股上市未果后(hou)，转战港股IPO。

这已经是燕之屋第(di)三次(ci)向港交所递交招股书。2011年(nian)和2021年(nian)其(qi)两次(ci)向港交所递交招股书，但过程并不顺利。

燕(yan)(yan)(yan)之屋是一(yi)家拥(yong)有常(chang)温即食(shi)燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)、鲜炖燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)、干燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)及其他(ta)燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)衍生产(chan)品(pin)的燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)产(chan)品(pin)品(pin)牌，主要从事(shi)燕(yan)(yan)(yan)窝(wo)产(chan)品(pin)的研发、生产(chan)和销(xiao)售。

▲图源(yuan)：燕之屋官微(wei)

在新版招股书(shu)中(zhong)，其援引弗若斯特沙利文报告称，以2020-2022年的(de)(de)零(ling)售(shou)额(e)计算(suan)，燕(yan)(yan)之屋的(de)(de)燕(yan)(yan)窝零(ling)售(shou)额(e)连续三年全球(qiu)第一；其中(zhong)，2022年的(de)(de)全球(qiu)市(shi)场(chang)份(fen)额(e)为(wei)4.1%。

“不(bu)二(er)研究”据(ju)燕之屋新版招股书(shu)中发现：2022年，其营收(shou)为(wei)17.30亿元，同(tong)比增(zeng)加(jia)14.87%；同(tong)期的净利润(run)为(wei)2.11亿元，同(tong)比增(zeng)加(jia)8.76%。

在2020-2022年，尽管燕之(zhi)屋(wu)三(san)年累计营收45.37亿元(yuan)，但广(guang)告宣传费超8亿元(yuan)，研(yan)发费用不(bu)足(zu)1亿元(yuan)；且研(yan)发投(tou)入占比相对极(ji)低(di)。

以2022年为例，燕之屋的(de)销售费用(yong)为5.04亿元，当(dang)(dang)期营(ying)收(shou)占比(bi)为29.1%；其中，宣(xuan)传推(tui)广费高达(da)3.26亿元。与之鲜明(ming)对比(bi)的(de)是，其研发费用(yong)为2432.0万元，当(dang)(dang)期营(ying)收(shou)占比(bi)仅(jin)为1.4%。

▲图源：燕之屋官微

去年9月的一(yi)(yi)篇旧文（《A股(gu)“第一(yi)(yi)碗(wan)(wan)”燕(yan)窝，又凉(liang)了！》）中，我们聚(ju)焦于燕(yan)之屋上会前(qian)一(yi)(yi)晚撤回(hui)IPO申请(qing)，且营(ying)收结构较为单一(yi)(yi)，碗(wan)(wan)燕(yan)占据支柱地(di)位(wei)。

时至今(jin)日，燕(yan)之屋仍存在重(zhong)营销(xiao)轻研发的(de)问题，即(ji)使成功(gong)抢下港股“燕(yan)窝第一(yi)股”，其(qi)能否逃脱“智商税”质疑？由此，“不二研究”更新了9月旧文的(de)部(bu)分(fen)数据(ju)和图表，以下Enjoy：

图片A股的“第一碗”燕窝，又凉凉了！

2011年，燕之屋(wu)曾计划赴港(gang)上(shang)市，因“毒(du)血燕”事(shi)件等折戟IPO。2021年，其再次冲刺港(gang)股；上(shang)市未果后(hou)，2021年末，燕之屋(wu)向A股主板提交招股书，拟募(mu)资10.19亿元。

2022年4月，燕(yan)之屋(wu)收到证监会(hui)关于(yu)营(ying)销(xiao)及食品安全等57个(ge)连(lian)环追问，但未(wei)作出相关回(hui)应。同年9月22日(ri)，本是其上(shang)会(hui)的日(ri)子，上(shang)会(hui)前一晚(wan)(wan)（21日(ri)晚(wan)(wan)），燕(yan)之屋(wu)却(que)临(lin)时(shi)撤回(hui)了IPO申报材料，发审委(wei)决定对其取(qu)消审核。

2022年11月(yue)(yue)，燕之屋(wu)重启A股(gu)上市计划，并(bing)提交(jiao)辅(fu)(fu)导备案(an)材料，进展(zhan)状态仍显示(shi)为“辅(fu)(fu)导进行中(zhong)”；直到今年6月(yue)(yue)12日，燕之屋(wu)第三次向港(gang)交(jiao)所递(di)交(jiao)招股(gu)书(shu)，转战港(gang)股(gu)IPO。

在“不二研(yan)究”看(kan)来，作为燕窝行业的(de)(de)26年(nian)老(lao)兵，燕之屋营收业绩可观(guan)，但高额的(de)(de)销(xiao)售开支(zhi)与低企的(de)(de)研(yan)发支(zhi)出形成鲜明(ming)对比(bi)。

当Z世代掀(xian)起新消(xiao)费“养生”浪潮，燕窝(wo)赛道的(de)新老竞争(zheng)蜂拥而(er)至，但是，燕之屋似(si)乎暂(zan)未建(jian)立起核心护城河(he)。此外，其(qi)仍需要直面食(shi)品(pin)安全、重营销(xiao)轻研发等(deng)问题。

营销(xiao)开支过亿，燕(yan)窝老兵冲刺IPO

从最早“现(xian)炖现(xian)吃(chi)现(xian)送”的(de)连锁经营模式，到推出“开碗即(ji)食(shi)”的(de)高端(duan)即(ji)食(shi)燕窝“碗燕”；创建于(yu)1997年(nian)的(de)燕之窝，是燕窝行业25年(nian)的(de)老兵(bing)。

其创(chuang)始人黄(huang)健曾是一名80后高中数(shu)学老师(shi)，随(sui)着(zhe)出海(hai)经商掀起热潮，他辞掉“铁(tie)饭碗”，自(zi)新加坡回国后来到(dao)厦门创(chuang)业，成立了厦门市双(shuang)丹马实业发展有(you)限公司。5年后，燕之(zhi)屋品牌诞生(sheng)，在线下专卖店和线上零售渠道(dao)均有(you)经营体系，并(bing)自(zi)建工厂、自(zi)主生(sheng)产。

截至2022年12月31日(ri)，燕之屋直营与(yu)经销渠道合计拥有线(xian)下实体门店(dian)(dian)704家门店(dian)(dian)；其中，直营门店(dian)(dian)有89家，经销商门店(dian)(dian)有615家。

据招股书显示，2019-2022年，燕之(zhi)屋营收9.51亿(yi)(yi)元、13.01亿(yi)(yi)元、15.06亿(yi)(yi)元和17.30亿(yi)(yi)元；净利润分别为0.79亿(yi)(yi)元、1.23亿(yi)(yi)元、1.94亿(yi)(yi)元和2.11亿(yi)(yi)元。

同期，燕之屋的毛利(li)总额分(fen)别(bie)为4.62亿(yi)元(yuan)、5.56亿(yi)元(yuan)、7.28亿(yi)元(yuan)和8.78亿(yi)元(yuan)，毛利(li)率为48.6%、42.7%、48.2%和50.8%。

与此同时，“不(bu)二研究”发现，燕之屋在四(si)年的销售费用不(bu)菲，累(lei)计高达15.29亿元；特别是广告宣传费高企。

2019-2022年，其销售费用分(fen)别为3.08亿元、3.18亿元、3.99亿元和5.04亿元；在总营收占比(bi)分(fen)别为32.4%、24.4%、26.5%和29.1%。

其中，广告(gao)宣传费分别(bie)为1.87亿元、2.36亿元、2.69亿元和3.26亿元，和同期营(ying)业收入占比达19.72%、18.14%、17.86%和18.84%。

此(ci)前(qian)，刘嘉玲、林志(zhi)玲分别为燕之(zhi)屋(wu)代言；2021年初(chu)，燕之(zhi)屋(wu)还冠(guan)名《鲁豫有约(yue)一日(ri)行》《爱的小屋(wu)》《智(zhi)者见智(zhi)》《智(zhi)造(zao)中国》等诸(zhu)多综艺节目；2022年，燕之(zhi)屋(wu)签下(xia)明星(xing)赵丽(li)颖作为品牌代言人。

近日，香港(gang)女(nv)子演唱组(zu)合(he)Twins成员蔡卓妍(yan)在抖音社交平台(tai)发布(bu)广告(gao)拍(pai)摄花絮，公(gong)开个人保养攻略，分享燕(yan)之屋新一代鲜(xian)炖燕(yan)窝，并夸赞其(qi)“好吃到飞起啊”。

在“不二研(yan)究”看来，虽然燕之(zhi)屋(wu)的营收平稳上升，或是(shi)依托(tuo)于高额广(guang)告宣传(chuan)费用，以营销增长换(huan)收入增长。

即使闯(chuang)关IPO成功，仅(jin)凭广告宣传带(dai)动销量(liang)，也很难赢得(de)二级资本市场(chang)投资者(zhe)的青睐；这显(xian)然(ran)不是长久之计(ji)，燕之屋(wu)亟需树立自(zi)己(ji)的品牌力(li)。

研(yan)发支出(chu)稀(xi)微，碗(wan)燕占据支柱地位

燕(yan)之屋的营收收入主要来自于燕(yan)窝产(chan)品(pin)，具体包括：碗燕(yan)、鲜(xian)炖燕(yan)窝、冰糖燕(yan)窝、干燕(yan)窝及其他产(chan)品(pin)五(wu)大品(pin)类(lei)。

以2022年的销售(shou)收入分(fen)析，五大(da)品(pin)(pin)类分(fen)别占比(bi)38.9%、28.1%、17.6%、10.1%和1.1%，燕窝产品(pin)(pin)合计占比(bi)100%。

在燕窝产(chan)品中，碗(wan)(wan)燕品类长期一枝独秀：2019-2022年，碗(wan)(wan)燕销(xiao)售收(shou)(shou)入分别为5.35亿(yi)元、5.59亿(yi)元、6.61亿(yi)元和(he)6.73亿(yi)元，营业收(shou)(shou)入分别占比56.6%、43.0%、44.0%和(he)38.9%；其(qi)中，2021年、2022年的收(shou)(shou)入同比增长18.25%、1.82%。

与此同时，鲜炖燕窝(wo)品(pin)类快速崛(jue)起。2019-2022年，鲜炖燕窝(wo)销售(shou)收(shou)入分(fen)别为(wei)(wei)1.07亿(yi)元(yuan)、3.21亿(yi)元(yuan)、4.23亿(yi)元(yuan)和4.85亿(yi)元(yuan)，同期营收(shou)占比(bi)为(wei)(wei)11.3%、24.7%、28.1%和28.1%，2021年、2022年的同比(bi)增幅31.78%、14.66%。

虽然燕之屋(wu)已经布局(ju)鲜炖燕窝等(deng)多品(pin)类产品(pin)线，但(dan)其(qi)营收结构依(yi)旧较为单一，碗燕依(yi)旧占据支(zhi)柱地(di)位。

在“不二研究”看来(lai)，仅(jin)依靠碗(wan)燕(yan)一(yi)张“王牌”，对(dui)单一(yi)产品的(de)依赖(lai)严重(zhong)，燕(yan)之(zhi)屋(wu)在未来(lai)竞争中(zhong)很难立于不败之(zhi)地。

更加值得关注(zhu)的是，根据燕之屋官(guan)方对旗(qi)下燕窝产品的用(yong)(yong)户画像分(fen)析，其碗(wan)燕的用(yong)(yong)户群体集中在(zai)30-60岁。某种(zhong)程度而(er)言，这一品类对于Z世代(dai)的吸引力较弱。

单一产品很(hen)难覆盖大(da)面积(ji)的(de)(de)消费(fei)者(zhe)。由此(ci)，平衡各产品线(xian)的(de)(de)收(shou)入，吸引(yin)更多的(de)(de)潜力(li)消费(fei)者(zhe)，建立(li)品牌护城河(he)，成为(wei)燕(yan)(yan)之屋(wu)当下亟需(xu)解决(jue)的(de)(de)课(ke)题(ti)。研(yan)发投入或(huo)决(jue)定其燕(yan)(yan)窝(wo)行业的(de)(de)未(wei)来竞争力(li)。

2019-2022年，燕之屋(wu)的研发费用分别仅(jin)为(wei)1874.2万元(yuan)、1767.9万元(yuan)、1898.2万元(yuan)和(he)2432.0万元(yuan)，占(zhan)总营(ying)业收(shou)入比(bi)例仅(jin)为(wei)1.9%、1.4%、1.3%和(he)1.4%，与同期(qi)的营(ying)销投(tou)入形成鲜明对比(bi)。

“不二研发(fa)”发(fa)现，燕之屋的(de)营销费用、研发(fa)费用的(de)倍(bei)(bei)数差异逐渐扩大(da)。2019-2021年，其营销费用分别(bie)是研发(fa)费用的(de)17.1、18.7、21.0倍(bei)(bei)；2022年，该数据扩大(da)至25.2倍(bei)(bei)。

同时(shi)，重(zhong)营销轻研发(fa)还表(biao)现在(zai)员(yuan)(yuan)工人(ren)数比例(li)上，据招股书披(pi)露，截(jie)至2022年(nian)底，燕之屋(wu)共(gong)有1792名员(yuan)(yuan)工；其中(zhong)，销售人(ren)员(yuan)(yuan)是(shi)622人(ren)，研发(fa)人(ren)员(yuan)(yuan)是(shi)46人(ren)，相差13倍。

在“不二(er)研究”看来，即(ji)使燕(yan)之(zhi)屋(wu)已经开发出很(hen)多(duo)细分品类，但从(cong)收(shou)入结构而(er)言，来自碗燕(yan)的收(shou)入比例依(yi)旧占据支柱(zhu)地位。

若不能及时跟进研发力(li)度的投入，平衡各个产品线的收入，打破(po)碗(wan)燕收入“单腿走路”的营收结构，碗(wan)燕产品任(ren)何波动或将(jiang)影响(xiang)燕之屋的整体业(ye)绩(ji)。

线(xian)上(shang)竞争激烈，燕之(zhi)屋以价(jia)换(huan)量？

据国燕委(wei)发布(bu)的(de)《2020年燕窝(wo)行业白(bai)皮书》，中国燕窝(wo)消费市场规模在2020年达(da)到约(yue)400亿左右；约(yue)85%的(de)燕窝(wo)品牌商运营线下渠(qu)道。

燕窝市场潜力巨大，随之(zhi)而来的(de)是争(zheng)破(po)头(tou)的(de)行业(ye)竞(jing)争(zheng)，谁都(dou)想来分一(yi)杯羹。据天眼(yan)查数据显示，截至2023年(nian)6月13日，与“燕窝”相关(guan)的(de)企(qi)业(ye)共(gong)有27005家，一(yi)年(nian)内成立的(de)就(jiu)有1516家企(qi)业(ye)。

而线上渠道的竞争(zheng)则更(geng)加(jia)激烈(lie)。以天猫商城为(wei)例，截至(zhi)2023年(nian)6月13日，销(xiao)售燕(yan)(yan)(yan)窝产(chan)品的店铺数量(liang)有(you)近(jin)10477家，品牌(pai)近(jin)200个(ge)，9355件相关商品，知名品牌(pai)包括有(you)燕(yan)(yan)(yan)之(zhi)屋、同仁堂(tang)、小仙炖、燕(yan)(yan)(yan)小厨(chu)、燕(yan)(yan)(yan)安居、青岛正典等。

当鲜炖品类在线上渠(qu)道爆发(fa)，燕之屋的线上销售规模快速扩张，2020年起，线上收(shou)入已超越(yue)线下渠(qu)道。

据燕之屋招股(gu)书显示(shi)，2019-2022年(nian)，其(qi)线(xian)上渠道的(de)营业收(shou)入分别为4.41亿(yi)元、7.23亿(yi)元、7.68亿(yi)元和9.38亿(yi)元；营收(shou)占比分别为46.7%、55.5%、51.0%和54.2%。

但是，“不二(er)研究”发现(xian)，燕(yan)之屋在线(xian)上(shang)平台选择“以价换量(liang)”的(de)策(ce)略抢占市场。

以鲜(xian)炖燕窝为例，销售(shou)(shou)均价由(you)2018年(nian)(nian)的134.55元/瓶(ping)(ping)降至2022年(nian)(nian)的54.00元/瓶(ping)(ping)；销售(shou)(shou)数量由(you)2018年(nian)(nian)的7.34万(wan)瓶(ping)(ping)增至2022年(nian)(nian)的894.16万(wan)瓶(ping)(ping)。

燕之屋(wu)在招(zhao)股书(shu)解释称，主要由(you)于线上平台对鲜炖燕窝、冰糖燕窝进行(xing)促销，产品销售价格相应降低所致。

作为燕窝线上消费(fei)的(de)潜力用户，Z世(shi)代Cola向“不(bu)二研究(jiu)”表(biao)示，燕窝更像一笔“智商(shang)税”，并不(bu)如广(guang)告上说(shuo)的(de)那般(ban)有什么神(shen)奇的(de)功效；不(bu)过，最重要的(de)是(shi)其(qi)经济能(neng)力不(bu)足以支持(chi)燕窝的(de)补(bu)给。

在“不二研究(jiu)”看(kan)来(lai)，虽然(ran)“养生(sheng)”观念如今深入人心，燕(yan)之屋的产品价格(ge)(ge)也(ye)有所调整，但价格(ge)(ge)也(ye)远非宣传般亲民。

尽管其逐渐扩大线(xian)上(shang)渠道布(bu)局(ju)，但作为(wei)线(xian)上(shang)消费主力的Z时代(dai)，似乎不(bu)如(ru)想象中愿意买单。

想要抓住Z世代的心，除(chu)了价格(ge)调整，燕之屋需要更多(duo)了解其消费喜好，“对症下药”才有(you)望从众(zhong)多(duo)品牌中突围。

燕之屋难(nan)逃(tao)“智商税”风波？

养(yang)生观(guan)念(nian)盛行(xing)的时代，任(ren)何滋补(bu)食材都有成为风(feng)口(kou)的潜力。

新消费(fei)浪(lang)潮下，不仅老年人，年轻人的(de)养生(sheng)需求(qiu)也愈(yu)发(fa)旺盛(sheng)。燕之窝也在近几年被风(feng)口催生(sheng)。

市面(mian)上的燕窝(wo)(wo)产品(pin)五花八门，正逐渐成为人(ren)们的社交(jiao)货币(bi)。但是，燕窝(wo)(wo)并非必需(xu)品(pin)，可替代(dai)性也较强；其(qi)并不太亲(qin)民的价格，也常被年轻消费者质疑为“智商(shang)税(shui)”。

与此(ci)同时(shi)，燕窝赛道(dao)的竞(jing)争也(ye)十(shi)分激烈，仅是(shi)天猫这一电商平台就有近(jin)600家(jia)，且(qie)数目还在上涨，各大(da)竞(jing)争品牌也(ye)在不断发力(li)。

作为(wei)老牌燕(yan)(yan)窝厂商，即使(shi)成功抢下“燕(yan)(yan)窝第一股”，燕(yan)(yan)之屋仍要面对“智商税”质疑。