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海底捞供应商鲜美来再度冲刺“水产品预制菜第(di)一(yi)股”！

近日，鲜美来食品(pin)股份(fen)有限公司（下称“鲜美来”）再次更新招股书，拟在上交所主(zhu)板上市。

鲜美来是一家(jia)水产品预(yu)制(zhi)(zhi)菜的公司，主(zhu)(zhu)要(yao)产品包括以(yi)虾(xia)滑等为(wei)主(zhu)(zhu)的即(ji)烹类预(yu)制(zhi)(zhi)菜、以(yi)虾(xia)仁、生鱼片等为(wei)主(zhu)(zhu)的即(ji)配类预(yu)制(zhi)(zhi)菜和以(yi)鳕鱼小酥肉为(wei)主(zhu)(zhu)的即(ji)热类预(yu)制(zhi)(zhi)菜。

“不二研究”据鲜美(mei)来新版(ban)招股书(shu)中发现：2022年，其营收为10.59亿元(yuan)，同(tong)比增加15.74%；同(tong)期的净(jing)利润为8518.74万元(yuan)，同(tong)比增加5.03%。

在2019-2022年(nian)，尽管鲜美(mei)来的营(ying)(ying)收(shou)呈上升趋势，但毛(mao)利率(lv)较低且逐(zhu)年(nian)下(xia)降，2019年(nian)，鲜美(mei)来毛(mao)利率(lv)为23.51%，而2022年(nian)，其(qi)毛(mao)利率(lv)下(xia)滑到20.24%，远(yuan)低于行(xing)业平均的25.44%。鲜美(mei)来四年(nian)累计营(ying)(ying)收(shou)为37.35亿元，其(qi)中来自(zi)虾滑的营(ying)(ying)收(shou)为18.65亿元；其(qi)中，去年(nian)超(chao)5成营(ying)(ying)收(shou)来自(zi)虾滑单品。

▲图源(yuan)：鲜美(mei)来官网

与此(ci)同(tong)时，鲜美来四年(nian)累计研发投(tou)入仅有465.63万元。以(yi)2022年(nian)为(wei)例，鲜美来研发投(tou)入为(wei)194.96万元，当期营收占比仅为(wei)0.18%。此(ci)外，截至2022年(nian)底，鲜美来研发人员仅有13人。

去年(nian)4月的一篇旧文（《卖虾(xia)滑的鲜美来(lai)IPO：水产品预制菜第(di)一股，蹭热度(du)or真有料(liao)？》）中，我们聚焦于鲜美来(lai)深陷增长瓶颈，且(qie)商超渠道饱受电商团(tuan)购冲击。

时(shi)至今日(ri)，在预制菜的万亿(yi)风口下，鲜美来隐忧渐显：产(chan)品(pin)结构单一、毛(mao)利(li)率低于(yu)同行；其能(neng)否借IPO顺利(li)起(qi)飞？由此，“不二研究”更(geng)新了(le)4月(yue)旧文的部(bu)分数据和图表(biao)，以下Enjoy：

图片(pian)去年疫(yi)情反复(fu)，预制菜(cai)大热。在其细分领(ling)域，或将诞生“水产品预制菜(cai)第一股”。

2022年(nian)4月8日，鲜美来(lai)在上(shang)交所(suo)主板更新IPO招股书，继续(xu)推进其IPO进程。这是继国联(lian)水产（300094.SZ）、龙大美食（002726.SZ）、惠发食品(pin)（603536.SH）之(zhi)后，又一家(jia)谋(mou)求上(shang)市的预制菜企业(ye)。

招股书显示(shi)，鲜美来深耕水(shui)产品预制菜(cai)赛道。2019-2022年，鲜美来营业收(shou)入(ru)分别为9.11亿(yi)元、8.50亿(yi)元、9.15亿(yi)元和(he)10.59亿(yi)元；净(jing)利(li)润(run)分别为8976.64万元、9025.57万元、8110.77万元和(he)8518.74万元。其中2021年营收(shou)增(zeng)长7.6%，净(jing)利(li)润(run)却下(xia)滑近(jin)16.5%，增(zeng)收(shou)不增(zeng)利(li)已现端倪。

除此之外，毛利率(lv)低(di)于(yu)同(tong)行、现(xian)金流紧缺等(deng)问题，也持续困扰(rao)着(zhe)鲜美来。单一的(de)(de)(de)(de)虾滑产品无法(fa)构建牢固(gu)的(de)(de)(de)(de)护(hu)城河，初级的(de)(de)(de)(de)生制加(jia)工也无法(fa)带来更多的(de)(de)(de)(de)附加(jia)值，缺位的(de)(de)(de)(de)线上(shang)渠道(dao)使(shi)其饱受电商团购冲(chong)击。预制菜的(de)(de)(de)(de)万亿风口，能(neng)让鲜美来起(qi)飞吗？图片

深陷增长瓶颈

鲜美来是典型的家族企业(ye)。

在水(shui)产(chan)世(shi)家的熏(xun)陶(tao)下，鲜美来创(chuang)始(shi)人郭(guo)海(hai)滨(bin)子承(cheng)父(fu)业(ye)，从25岁起就开始(shi)了水(shui)产(chan)行(xing)业(ye)的创(chuang)业(ye)尝试。2006年，郭(guo)海(hai)滨(bin)在广(guang)西(xi)北海(hai)创(chuang)立(li)鲜美来，依托近海(hai)便(bian)利迅速发展。

2010年~2013年，鲜(xian)美(mei)(mei)来进驻永辉、沃尔(er)玛等超市(shi)系统，打开个人(ren)和(he)家庭消费者市(shi)场；2017年，随着生鲜(xian)电商的火(huo)爆，鲜(xian)美(mei)(mei)来成立电商事业(ye)(ye)部，入驻盒马和(he)京东(dong)电商平(ping)台。目前鲜(xian)美(mei)(mei)来已建(jian)立起成体系、规模(mo)化(hua)的销售网络，成为水产市(shi)场标准(zhun)化(hua)的领军(jun)企业(ye)(ye)。郭海滨父子直接和(he)间接持有鲜(xian)美(mei)(mei)来81.44%的股份。

看(kan)似平稳的(de)业(ye)绩表(biao)现，无法掩(yan)盖鲜美来的(de)增长(zhang)问题。

招股(gu)书(shu)显示(shi)，2019-2022年鲜美来(lai)营业(ye)收入分别为9.11亿(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、8.50亿(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、9.15亿(yi)(yi)元(yuan)(yuan)和10.59亿(yi)(yi)元(yuan)(yuan)；净利润分别为8976.64万元(yuan)(yuan)、9025.57万元(yuan)(yuan)、8110.77万元(yuan)(yuan)和8518.74万元(yuan)(yuan)。其中2021年营收增(zeng)长7.6%，净利润却(que)下(xia)滑近16.5%，增(zeng)收不增(zeng)利已(yi)现(xian)端(duan)倪(ni)。

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同时，鲜美(mei)来的毛利润和(he)毛利率(lv)情况也不容(rong)乐观(guan)。

招股书显示，2019-2022年(nian)鲜美来毛利(li)润分别为1.94亿(yi)、1.85亿(yi)、1.76亿(yi)元和(he)1.95亿(yi)元，其(qi)中2021年(nian)降幅达到4.87%；主营(ying)业务毛利(li)率分别为21.08%、23.51%、20.76%和(he)20.24%，逐年(nian)下降，2019-2021年(nian)可(ke)比(bi)公司的毛利(li)率均值分别为25.92%、27.94%、25.44%，一直低于(yu)同(tong)行(xing)，而2022年(nian)暂未披露。

“不二研(yan)究(jiu)”认(ren)为，由于鲜美来业务发(fa)展受制于上游，其毛利率很大程度上受到原材(cai)料(liao)采购费用的(de)拖(tuo)累。根据招股(gu)书，2019-2022年，鲜美来采购的(de)直接(jie)材(cai)料(liao)分别为5.80亿(yi)元、5.10亿(yi)元、5.89亿(yi)元和6.96亿(yi)元，在主营业务成本中的(de)占比(bi)分别为81.20%、77.14%、80.11%和80.75%。

此外，鲜美(mei)来的资产状(zhuang)况(kuang)也不容(rong)乐观。根据招股(gu)书，2019-2021年(nian)，鲜美(mei)来经营性现金(jin)流分别(bie)为(wei)7927.09万、5310.46万、-2331.68万元和7600.18万元，2019-2021年(nian)呈逐年(nian)下降趋势，并在2021年(nian)录得负值(zhi)。意味(wei)着鲜美(mei)来已(yi)经陷入现金(jin)流紧(jin)缺中。与(yu)此同时，应(ying)收账款规模和资产负债率也于2021年(nian)大幅(fu)走高(gao)，同比增幅(fu)达到120.83%和26.53%。

即便如此，鲜(xian)美来(lai)还是采用(yong)了激进(jin)(jin)的(de)分(fen)红策略。招股(gu)(gu)书显示，2018-2021年(nian)，鲜(xian)美来(lai)先(xian)后4次(ci)进(jin)(jin)行突(tu)击(ji)分(fen)红，累计高达7710万(wan)(wan)元，其中2018年(nian)分(fen)派(pai)利润570万(wan)(wan)元；2019-2021年(nian)分(fen)别派(pai)发现(xian)金股(gu)(gu)利1140万(wan)(wan)、3000万(wan)(wan)和3000万(wan)(wan)元。以当前(qian)郭海滨父(fu)子的(de)持股(gu)(gu)比例(li)计算，有其中八成已进(jin)(jin)入实控人的(de)腰包。

增长遭遇(yu)瓶颈(jing)、盈利承(cheng)压、运营效率不佳，倒逼鲜(xian)(xian)美来(lai)进(jin)行(xing)业(ye)务转型升级(ji)，从(cong)水(shui)产粗加(jia)工进(jin)入(ru)到深加(jia)工领域。这或许可以解释鲜(xian)(xian)美来(lai)进(jin)军预(yu)制菜(cai)的(de)(de)尝试。但(dan)在竞争同样激烈的(de)(de)预(yu)制菜(cai)赛道(dao)，想(xiang)要撕开(kai)水(shui)产品细分赛道(dao)的(de)(de)缺(que)口，绝非想(xiang)象中那般轻(qing)易。从(cong)鲜(xian)(xian)美来(lai)紧缺(que)的(de)(de)现金流就可看出，留给鲜(xian)(xian)美来(lai)的(de)(de)时间已然(ran)不多(duo)了。图(tu)片(pian)

产(chan)品(pin)结构单一(yi)

水(shui)产(chan)品预制菜(cai)是(shi)鲜(xian)美来的主营业务。

招股书(shu)显示，鲜(xian)美来的(de)主要产品包括两(liang)大类：以虾滑(hua)等为(wei)主的(de)即(ji)烹类预制(zhi)菜，以虾仁(ren)、生(sheng)鱼(yu)片等为(wei)主的(de)即(ji)配类预制(zhi)菜。其中虾滑(hua)是鲜(xian)美来的(de)收(shou)(shou)入(ru)支柱，2019-2022年(nian)虾滑(hua)的(de)收(shou)(shou)入(ru)分别(bie)为(wei)3.80亿元、4.03亿元、5.10亿元和(he)5.72亿元，占比41.97%、47.84%、56.22%和(he)54.28%。虾仁(ren)和(he)生(sheng)鱼(yu)片紧随其后，2022年(nian)分别(bie)贡献16.57%和(he)14.76%的(de)收(shou)(shou)入(ru)。

乍看之下，鲜美来(lai)(lai)的(de)主要(yao)产品收入规(gui)模呈上升态势。但(dan)据“不二研究”分析，鲜美来(lai)(lai)的(de)产品结构仍有三大问(wen)题。

其一(yi)，对于虾滑产品的高(gao)度依赖，使得鲜美来的产品结构较为单一(yi)。一(yi)旦该产品源头供应链或(huo)者品质出现问题，将直(zhi)接打击鲜美来“大单品”策略的实(shi)施效果。

与(yu)同(tong)行业(ye)竞(jing)对相比，“预制(zhi)菜(cai)第一股(gu)”味知(zhi)香（605089.SH）拥有(you)肉禽、水产(chan)、汤煲(bao)和小食等(deng)4条(tiao)产(chan)品(pin)(pin)线，共(gong)计300多个SKU（库存保有(you)单位）；速冻行业(ye)龙头安井食品(pin)(pin)（603345.SH）有(you)鱼糜(mi)、肉类、面米、菜(cai)肴四大业(ye)务，产(chan)品(pin)(pin)SKU超400种。鲜(xian)美来相对单一的(de)产(chan)品(pin)(pin)结构(gou)注定其抗风险能力不会(hui)太强。加上市面上的(de)虾(xia)滑产(chan)品(pin)(pin)同(tong)质化(hua)严(yan)重、替(ti)代品(pin)(pin)众多，鲜(xian)美来并没有(you)真(zhen)正意(yi)义(yi)上的(de)护(hu)城(cheng)河。

其(qi)二，水产品原(yuan)料采购的季节性，使得鲜美(mei)来的存(cun)货周转(zhuan)率低于同行。

招股书显示，2019-2022年(nian)，鲜美来的(de)存货周转(zhuan)(zhuan)率分(fen)别为2.69次(ci)/年(nian)、2.42次(ci)/年(nian)、2.22次(ci)/年(nian)和2.12次(ci)/年(nian)，2019-2021年(nian)行业(ye)平均存货周转(zhuan)(zhuan)率分(fen)别为3.24次(ci)/年(nian)、3.48次(ci)/年(nian)和3.87次(ci)/年(nian)。同行业(ye)其(qi)他公司(si)的(de)产品结(jie)构更加丰(feng)富，季节性特征(zheng)弱于水产品，采购(gou)与销售关(guan)联(lian)更为紧密，因而存货周转(zhuan)(zhuan)较快。

原材料和(he)库存(cun)商品(pin)的(de)堆积，使鲜美来(lai)存(cun)货(huo)风险(xian)高企。由于存(cun)货(huo)主(zhu)要是冻品(pin)，对储存(cun)环境的(de)要求较高，如果周转不及时或(huo)产品(pin)滞销，或(huo)将大幅(fu)跌价(jia)。

其三(san)，主(zhu)要产品毛利率处于下降趋势中。

招(zhao)股书显(xian)示(shi)，2019-2022年鲜(xian)美来(lai)虾滑(hua)的(de)毛(mao)利率分别为(wei)22.58%、23.41%、20.83%和20.13%。由于鲜(xian)美来(lai)的(de)主(zhu)要(yao)产品均为(wei)生(sheng)制，相较于其他企(qi)业水煮、油炸等处理方法更为(wei)简易(yi)，因而无法与同行竞对的(de)主(zhu)营(ying)产品毛(mao)利率媲美。若(ruo)持续以生(sheng)制的(de)鱼虾为(wei)基(ji)本盘，未来(lai)鲜(xian)美来(lai)的(de)增长将(jiang)遭遇“天花(hua)板”。

显然，鲜(xian)美(mei)来(lai)也意识到自身(shen)问题所(suo)在(zai)(zai)。招(zhao)股书中，鲜(xian)美(mei)来(lai)表示未来(lai)三年，在(zai)(zai)继续深耕虾滑、虾仁等优势(shi)单品的(de)基础上，拓展海鲜(xian)水饺等协同性较(jiao)高(gao)的(de)预制菜、加工程(cheng)度更高(gao)的(de)即热类预制菜。

新品的开发势(shi)必(bi)要加(jia)强研发投入(ru)。根据招股书，2019-2022年(nian)，鲜美(mei)来的总研发支出只有465.63万元，占(zhan)营业收入(ru)的比例分(fen)别为0.06%、0.08%、0.16%和0.18%。

虽然预(yu)制菜企业(ye)的(de)研发(fa)投入(ru)普(pu)遍不高，但对于产(chan)品过于单一(yi)化的(de)鲜美来来说，想要(yao)摆脱产(chan)品单一(yi)化，只有大量(liang)研发(fa)SKU种类、扩充自身(shen)产(chan)品矩阵(zhen)这一(yi)条路。

归根(gen)结底，预制菜(cai)(cai)的(de)落(luo)脚点(dian)最终要回归产(chan)品(pin)本(ben)身，其也将成为(wei)预制菜(cai)(cai)洗牌的(de)重要因素。只有产(chan)品(pin)经得起市场考验，复购(gou)率才会(hui)提升。鲜美来若能构建更(geng)加(jia)丰(feng)富(fu)的(de)产(chan)品(pin)矩阵(zhen)、采用差异(yi)化打法、巩固自身产(chan)品(pin)护城河，将更(geng)有希望(wang)从预制菜(cai)(cai)赛道中突围。

预制菜只是起点

疫情叠加(jia)懒人经(jing)济，去(qu)年(nian)以来，预制菜(cai)赛道(dao)炙手可热。

据iMediaResearch数(shu)据显(xian)示，2021年中(zhong)国预(yu)(yu)制(zhi)菜(cai)行业规模预(yu)(yu)估为3459亿元，同(tong)比(bi)增(zeng)长19.77%；预(yu)(yu)计(ji)未(wei)来(lai)将保持20%左右(you)的增(zeng)长率。据山西(xi)证(zheng)*，未(wei)来(lai)3-5年预(yu)(yu)制(zhi)菜(cai)行业有望成为万亿餐饮市(shi)场。

千亿(yi)蓝海吸引了众(zhong)多(duo)参与者。根据时代数据，2020年(nian)预制菜相(xiang)关企(qi)业(ye)注册量达到近十(shi)年(nian)之最(zui)，全年(nian)共新注册1.25万家，同比增(zeng)长(zhang)9%。

但“不二研究”发现，全国性预制菜头部品牌尚未出(chu)现。据前(qian)瞻研究院，2020年预制菜企业(ye)Top3为厦(sha)门绿进、安井(jing)食品和(he)味知香，市占率分别(bie)为2.4%、1.9%和(he)1.8%，市场集中度并不高。

目(mu)前，国内预(yu)制(zhi)菜(cai)市场主(zhu)要(yao)有五类玩(wan)家：国联(lian)水(shui)产、正大等(deng)(deng)上游农牧(mu)水(shui)产企业(ye)；安井食(shi)品(pin)、三全食(shi)品(pin)等(deng)(deng)速(su)冻(dong)企业(ye)；海(hai)底捞(lao)、西贝、等(deng)(deng)餐饮企业(ye)；每日优鲜(xian)、盒马鲜(xian)生(sheng)等(deng)(deng)生(sheng)鲜(xian)电商(shang)；味知香(xiang)、好得睐等(deng)(deng)专业(ye)预(yu)制(zhi)菜(cai)的(de)企业(ye)。

鲜美来虽标(biao)榜为预制菜(cai)，但仍然具有(you)很强的农副产品属(shu)性。

虾滑(hua)、虾仁和生鱼片仍需烹(peng)调(diao)后使用，并未完全切中Z世代“免需下厨”的痛点(dian)；一旦(dan)原材料价格上(shang)涨，难以将成本(ben)转嫁(jia)到调(diao)味料、做(zuo)工及菜品(pin)档(dang)次上(shang)，从而面临业绩(ji)下滑(hua)或涨价风险；与(yu)冷冻(dong)水(shui)产(chan)品(pin)经营范围(wei)重合，仍需与(yu)巨头争夺市场。

“不二研究(jiu)”认为(wei)，2021年是预制菜C端化(hua)元(yuan)年。从渠道来看(kan)，预制菜市场已产(chan)生新变(bian)化(hua)。

此前，预制菜企业(ye)(ye)大多以(yi)政(zheng)府、学校、餐(can)饮企业(ye)(ye)等(deng)B端(duan)市(shi)场(chang)客户为目标；疫情驱(qu)动下，C端(duan)市(shi)场(chang)需求高企，越来(lai)越多预制菜企业(ye)(ye)开始转(zhuan)向C端(duan)消(xiao)费市(shi)场(chang)，以(yi)求双轮驱(qu)动。鲜美来(lai)的渠道(dao)结构(gou)中，贸(mao)易模(mo)(mo)式(shi)和经销模(mo)(mo)式(shi)指向B端(duan)市(shi)场(chang)；商超模(mo)(mo)式(shi)则是面向零售端(duan)。

但(dan)C端市(shi)场的扩容绝非易事。招(zhao)股书显示，2019-2022年鲜美来(lai)商超模(mo)式收入占比分别为23.56%、23.70%、15.15%和18.62%，呈下滑趋势。

鲜(xian)美来解释(shi)称(cheng)，近年来商(shang)超渠道(dao)受到互联(lian)网电商(shang)以及社区团购的(de)(de)冲击，导致(zhi)人流量下滑。虽然已与(yu)与(yu)京(jing)东(dong)、天(tian)(tian)猫等线上(shang)平台进行合作，但线下商(shang)超仍是鲜(xian)美来的(de)(de)仰(yang)仗。在电商(shang)高度发展的(de)(de)今(jin)天(tian)(tian)，积极拓展线上(shang)消费渠道(dao)、加大线上(shang)销售模式(shi)投(tou)入是鲜(xian)美来的(de)(de)当(dang)务之急。

在餐饮行业“降本增效”的(de)(de)高压之(zhi)下，预(yu)制菜(cai)赛道未(wei)来的(de)(de)比(bi)拼(pin)，很大程度上依赖供应(ying)链的(de)(de)完善程度。为保(bao)证产品的(de)(de)安全(quan)和(he)新鲜，先进的(de)(de)仓储(chu)物流体系、冷链运输技术支撑(cheng)缺一(yi)不可。与京东和(he)国联水(shui)产这种跨界玩家(jia)相比(bi)，鲜美来尚(shang)处于就(jiu)近建设生产基地的(de)(de)初级阶段，不具(ju)备(bei)完善并(bing)延申(shen)供应(ying)链的(de)(de)能(neng)力。

对(dui)(dui)于鲜(xian)(xian)美来(lai)来(lai)说，预制菜概念只是起点(dian)。在群(qun)雄逐(zhu)鹿的(de)赛道(dao)中，鲜(xian)(xian)美来(lai)更(geng)像跟风者(zhe)而(er)非开创者(zhe)：既无(wu)线上(shang)声量，也无(wu)强有(you)力(li)的(de)供应链建(jian)设。面(mian)对(dui)(dui)各有(you)所长(zhang)的(de)竞争(zheng)对(dui)(dui)手，鲜(xian)(xian)美来(lai)各项成绩平平。要想实现更(geng)大的(de)发展，需提升产业链的(de)完整(zheng)度，在品牌打造、稳定(ding)品质上(shang)下足功夫。图片

预制菜淘汰赛开启(qi)

作为食品工(gong)业化(hua)发展的(de)必(bi)经之(zhi)路，预制菜的(de)C端生意正经历初期的(de)扩(kuo)张与混沌。

春江水暖，做水产生意的(de)鲜美来想必也知晓：此时(shi)IPO抢跑，将更(geng)有(you)利于(yu)企业品(pin)牌效应和规模效应的(de)成长。

但鲜美来(lai)看似(si)平稳的(de)业(ye)绩表(biao)现下，还隐含着诸(zhu)多(duo)问题：增收不增利、毛利率低于同行(xing)、现金流紧缺……单一的(de)虾滑(hua)产品无法(fa)(fa)构(gou)建牢固的(de)护城河，初级的(de)生制加工也(ye)无法(fa)(fa)带来(lai)更多(duo)的(de)附(fu)加值，缺位的(de)线(xian)上渠道(dao)使其饱受电(dian)商团购冲击。

淘汰赛(sai)倒(dao)计时开启，IPO远非终点。预(yu)制菜赛(sai)道(dao)虎狼(lang)环伺，鲜美来需要尽快摆脱(tuo)增(zeng)长困境，站(zhan)稳“水产品预(yu)制菜龙头”的身(shen)位。